Draghi draait?

Je moet het hem nageven. Ook nu we in de nadagen komen van een periode van haast oneindige kwantitatieve verruiming, lukt het ECB-president Mario Draghi nog steeds om de beurzen in toom te houden. Althans, de obligatiemarkten. Elders reageren markten wel al op de veranderende boodschap van de ECB.

De jongste persconferentie van Draghi leek een herhaling van zetten. Het gaat allemaal fantastisch, maar de ECB heeft nog onvoldoende vertrouwen dat de inflatie structureel hoger komt te liggen en gaat dus door met stimuleren. Maar richting het einde kwam de ECB-baas met het verzoek aan de Eurozone-overheden om de economie nog meer te stimuleren, productiviteitsgroei te bevorderen en om fiscale buffers verder op te bouwen. Was dat een hint dat de ECB nu echt richting de exit gaat? Dat de opkopen inderdaad stoppen in september van dit jaar?

Het zou zomaar kunnen. De Eurozone economie groeit het snelst in meer dan zes jaar, het producentenvertrouwen blijft onverminderd hoog en de werkloosheid daalt in rap tempo. Toch staat de Duitse 10-jaars rente nog altijd maar op 0,60%. Veel spaarrentes zijn nog steeds nul of in sommige gevallen zelfs negatief. Het geeft nog maar eens aan hoe dominant de ECB is voor de obligatie- en rentemarkten en de vraag rijst, ook in Frankfurt, of dit nog wel zo gewenst is.

Immers, die aanhoudende dominantie brengt risico’s met zich mee. Op basis van de economische ontwikkelingen in de Eurozone zou een 10-jaars rente in Duitsland van boven de 2,0% niet misstaan. Zolang we daar in een enigszins gematigd tempo naartoe bewegen, beperkt dat de schade. Dat er schade komt, is bijna niet te voorkomen. Met een aanvangsrente van 0,60% en een rentegevoeligheid (ofwel duration) van bijna tien jaar, zorgt zelfs een klein beetje rentestijging voor een negatief rendement op een 10-jarige Duitse staatslening. Laat staan bij een heuse ‘rentespike’.

De kans dat zoiets gebeurt, is niet nul. De kans dat de ECB te lang doorgaat met stimuleren, neemt toe. Sterke groei, dalende werkloosheid, het zijn normaal ingrediënten voor een stijgende inflatie. Tel daarbij op, dat de olieprijs sinds juni met bijna 70% is gestegen en je zit in een situatie waarin de inflatie zomaar eens boven de 2%-grens uitstijgt. Ook al is die stijging niet duurzaam, het voelt niet bepaald comfortabel als ECB om dan nog een tijdje door te moeten stimuleren.

Dus zie je in andere marktsegmenten al wel een duidelijke verandering. Zo is de marktverwachting voor het aantal maanden dat rest tot aan de eerste renteverhoging van de ECB teruggelopen tot 13. Met andere woorden: in februari/maart van volgend jaar. Past dat bij de uitspraak van Draghi dat de rente pas omhoog gaat ver nadat het opkoopprogramma is gestopt? Het lijkt mij wat krap. En wat te denken van de euro? Die blijft maar in waarde toenemen ten opzichte van de Amerikaanse dollar. Ondanks het feit dat in Amerika de Federal Reserve wel aan het verkrappen is. De mismatch tussen het ECB-beleid en de rente enerzijds en de economische ontwikkeling anderzijds wordt via de eurokoers gecorrigeerd.

Mijn vermoeden is dan ook dat de ECB het niet erg vindt als de rente de komende maanden mondjesmaat oploopt. Op die manier kan de bank werken naar een rustig einde van het opkoopprogramma zonder een renteschok te riskeren. De minder leuke boodschap blijft echter hetzelfde: het is moeilijk verdienen op Europese staatsobligaties.

Deze column is eerder verschenen op RTL-Z.